VSC: 3 vấn đề lớn tác động đến biên an toàn tại thời điểm hiện tại

Recommendation

Trong suốt sự nghiệp đầu tư của mình, Ben Graham và Buffett luôn có những quyết định sáng suốt nhờ dựa trên nguyên tắc về “Biên an toàn”. Không chỉ là nguyên tắc, “Biên an toàn” còn là tư duy mang tính logic và thận trọng, có thể giúp một nhà đầu tư, hay một nhà kinh doanh giảm thiểu rủi ro và đảm bảo sự bền vững trong bất cứ quyết định nào của mình.

Trước bối cảnh cạnh tranh ngày càng gia tăng tại Đình Vũ từ nửa sau 2018. Cùng với tình hình căng thẳng Mỹ – Trung có thể ảnh hưởng đến hoạt động xuất nhập khẩu của Việt Nam …

… Nếu bạn đang là cổ đông của VSC, thì việc đánh giá lại biên an toàn là thực sự cần thiết ở thời điểm hiện tại

Mặc dù, dự thảo tăng phí dịch vụ cảng biển có tác động tích cực và đang tạo sức hút đến VSC trong ngắn hạn. Nhưng với quan điểm đầu tư giá trị, GoValue có một góc nhìn khác đối với 3 vấn đề cốt lõi, mà bạn cần quan tâm tại thời điểm hiện tại.

NHỮNG VẤN ĐỀ CỐT LÕI

#Câu hỏi: VSC có thể tăng trưởng trong bối cảnh cạnh tranh cao tại khu vực Đình Vũ hay không?

#Câu hỏi: Cuộc chiến thương mại Mỹ – Trung tác động thế nào đến thương mại Việt Nam?

#Câu hỏi: Quy định mới về khung giá dịch vụ bốc dỡ container tác động như thế nào đến các doanh nghiệp cảng biển?

THỊ TRƯỜNG VÀ ĐÁM ĐÔNG ĐANG NGHĨ GÌ?

Hiện tại có 4 công ty chứng khoán đang khuyến nghị MUA đối với VSC với mức giá mục tiêu bình quân là 52.640 đồng/cp. Mức tăng trưởng sản lượng hàng hóa qua VSC 2018 – 2022 ước tính khoảng 8.5% CAGR.

Mức giá 39.690 đồng/cp hiện tại đang phản ánh mức tăng trưởng sản lượng hàng hóa qua VSC 2018 – 2022 khoảng 6.28% CAGR trong mô hình của GoValue.

ĐỊNH GIÁ VÀ KHUYẾN NGHỊ CỦA GOVALUE

Vui lòng xem chi tiết ở cuối bài viết.

—————————————–

#Câu hỏi:

VSC có thể tăng trưởng trong bối cảnh cạnh tranh cao tại khu vực Đình Vũ hay không?

 

Quan điểm của GoValue

Chúng tôi cho rằng VSC sẽ tăng trưởng về sản lượng với CAGR khoảng 5.6% trong giai đoạn 2018-2022, thay vì e ngại của nhiều nhà đầu tư rằng cạnh tranh sẽ khiến sản lượng VSC suy giảm.

Cụ thể:

GoValue ước tính sản lượng VSC năm 2018 tăng trưởng 24% yoy, đạt 996,770 TEUs. Trong các năm tiếp theo, sản lượng vẫn sẽ được duy trì ở mức bình quân 1.000.000 TEUs/năm đến 2022.

Tại sao?

Trong dài hạn, những lo ngại hiện nay về nguồn cung dư thừa tại khu vực, là không đáng kể bởi nguồn cung cảng biển tại Đình Vũ không tăng đến năm 2020, mặt khác sản lượng hàng hóa thông qua Hải Phòng đến năm 2020 được dự báo vẫn tiếp tục tăng trưởng với CAGR khoảng 9-10%.

Cùng với đó là những lợi thế cạnh tranh nhất định về vị trí cầu cảng, hệ thống hải quan điện tử và máy móc hiện đại hàng đầu trong khu vực sẽ giúp VSC vượt qua cơn bão cạnh tranh tại thời điểm này.

Vì sao bạn cần quan tâm đến vấn đề này?

Bối cảnh cạnh tranh tăng cao tại khu vực Đình Vũ trong 2 năm qua đã khiến một số chỉ tiêu phản ánh khả năng sinh lợi của VSC suy giảm mạnh: Biên lợi nhuận gộp giảm từ 39.9% (2015) xuống 31.3% (2017), ROE giảm từ 21.1% (2015) xuống 14.7% (2017).

Áp lực nguồn cung gia tăng tại khu vực Đình Vũ có đáng lo ngại?

Chỉ trong năm 2017 và 2018 nguồn cung cảng biển tại Đình Vũ (Hạ nguồn sông Cấm) đã tăng thêm 775.000 và 1.200.000 TEU/năm, tương ứng các mức tăng 33.3% và 38.7% yoy.

Sự bùng nổ từ các cảng biển tại khu vực Hải Phòng giữa lúc thực trạng nguồn cung đang bị dư thừa trong thời gian gần đây, là mối lo ngại lớn của nhiều nhà đầu tư theo chúng tôi quan sát tại thời điểm này.

Tuy nhiên, bức tranh cảng biển Hải Phòng đang phân hóa lại sau khi triển khai dự án cầu Bạch Đằng. Cụ thể:

Các hãng tàu có sự chuyển dịch từ thượng nguồn xuống hạ nguồn – khu vực Đình Vũ. Do đó, làm tăng nhu cầu cảng biển tại khu vực này.

Mặc dù, ước tính năm 2018 nhu cầu chỉ đáp ứng khoảng 71% công suất, giảm so với mức 81% năm 2017, chúng tôi vẫn cho rằng, áp lực cạnh tranh từ nguồn cung gia tăng không đáng ngại trong dài hạn bởi hai lý do chính:

  • Từ nay đến năm 2020, nguồn cung cảng biển tại Đình Vũ không tăng thêm: theo quy hoạch tổng thể phát triển KT-XH thành phố Hải Phòng đến năm 2020, ngoài việc phát triển tiếp giai đoạn 2 cảng Nam Đình Vũ để bổ sung thêm 500.000 TEU/năm cho khu vực Đình Vũ từ sau 2020, thành phố chỉ tập trung nguồn lực phát triển cụm cảng quốc tế Hải Phòng – Lạch Huyện.
  • Ảnh hưởng từ cụm cảng quốc tế Hải Phòng không đáng ngại: hiện nay giá sàn bốc dỡ cho một cont 20ft quốc tế tại cụm cảng quốc tế Hải Phòng – Lạch Huyện đang cao hơn 53% so với các cảng khác tại khu vực Đình Vũ, vì thế sẽ không gây áp lực cạnh tranh lên nhóm cảng tại khu vực này.       

Sản lượng hàng hóa thông qua Hải Phòng đến năm 2020 tiếp tục tăng trưởng với CAGR 9 – 10%

Theo quy hoạch cảng biển Việt Nam 2020 – 2030, dự báo tổng sản lượng hàng hóa qua cảng tại Hải Phòng năm 2020 sẽ đạt 109 – 114 triệu tấn/năm, trong đó hàng container khoảng 5,84 – 6,2 triệu TEUs/năm. Tương ứng tốc độ tăng trưởng CAGR khoảng 9 – 10%.

Đến năm 2020, nguồn cung tại khu vực Đình Vũ ổn định không tăng thêm, cùng với tăng trưởng sản lượng tại khu vực Hải Phòng vẫn được duy trì là những tín hiệu tích cực kỳ vọng cung cầu tại khu vực Đình Vũ trở nên cân bằng hơn.

Cổ phiếu VSC

Trong giai đoạn 2014 – 2017, sản lượng qua khu vực Hải Phòng tăng trưởng với CAGR khoảng 15%, 8 tháng đầu năm 2018 cũng đã ghi nhận tăng trưởng sản lượng đạt 19.8% yoy.

Vì vậy, chúng tôi đánh giá, mức dự báo dựa trên quy hoạch cảng biển Việt Nam 2020 – 2030 đã đủ thận trọng, để làm cơ sở trong các ước lượng của mình.

Theo đó, GoValue ước tính sản lượng hàng hóa qua khu vực Hải Phòng đến năm 2022 tiếp tục tăng trưởng với CAGR = 8.9%.

Riêng VSC, sản lượng năm 2018 ước tính tăng trưởng 24% yoy, đạt 996,770 TEUs. Trong các năm tiếp theo, sản lượng vẫn sẽ được duy trì ở mức bình quân 1.000.000 TEUs/năm đến 2022.

… Đâu là động lực tăng trưởng ?

Tôi cho rằng hiện tại có 2 yếu tố quan trọng, tác động tích cực đến tăng trưởng của ngành tại khu vực Hải Phòng:

#Cơ sở hạ tầng phát triển

Nằm trong vùng kinh tế trọng điểm Bắc Bộ, tam giác vàng Quảng Ninh – Hà Nội – Hải Phòng đang gây ấn tượng với những dấu mốc tăng trưởng mạnh mẽ về cơ sở hạ tầng.

Các dự án trọng điểm đã và sắp đi vào hoạt động gần đây, tạo nên sự phát triển đột phá tại khu vực như: Cảng quốc tế Lạch Huyện – Hải Phòng, Cầu Tân Vũ – Lạch Huyện, Đường cao tốc Hà Nội – Hải Phòng – Hạ Long, cùng 2 dự án sân bay quốc tế Cát Bi, Vân Đồn.

Sự kết hợp giữa cảng biển nước sâu – đường cao tốc – sân bay – khu công nghiệp, hứa hẹn sẽ trở thành đòn bẩy kích thích tăng trưởng kinh tế bền vững, cho vùng tam giác kinh tế phía Bắc với hơn 20 triệu lao động này.

#FDI chuyển dịch về phía Bắc

Theo Bộ Kế hoạch và Đầu tư, khu vực có vốn đầu tư nước ngoài đóng vai trò ngày càng quan trọng trong hoạt động xuất khẩu của kinh tế đất nước.

Tỷ lệ đóng góp của khu vực FDI (không kể dầu thô) trong tổng kim ngạch xuất khẩu cả nước tăng từ mức 49,4% năm 2011 lên mức 71% năm 2017.

Giai đoạn 2014 – 2018, FDI cả nước tăng trưởng với CAGR khoảng 7.44%. Trong đó các tỉnh phía Bắc tăng trưởng nhanh hơn với CAGR khoảng 10.96%. Tỷ trọng của khu vực này so với cả nước đang có xu hướng tăng lên kể từ năm 2015.

Điều này cho thấy, những nỗ lực nhằm tăng cường kết nối và hoàn thiện hạ tầng khu vực phía Bắc đã, đang và sẽ là động lực quan trọng để thu hút đầu tư FDI trong tương lai tại khu vực

VSC giữ vững sản lượng nhờ những lợi thế cạnh nhất định

Cảng Vipgreen – động lực tăng trưởng chính của VSC trong tương lai, hiện đang sở hữu vị trí rất thuận lợi ngay gần cửa biển. Với vị trí này, Vipgreen có thể tiếp nhận cùng lúc 2 tàu có tải trọng lên đến 30.000 DWT, chỉ xếp sau cảng Nam Đình Vũ của Gemadept và cảng Tân Vũ của Hải Phòng với tải trọng 40.000 DWT.

Ngay từ đầu, cảng đã được chú trọng đầu tư các thiết bị cẩu trục hiện đại hàng đầu khu vực, nhập khẩu từ Đức. Bên cạnh đó, VSC cũng là một trong những cảng đầu tiên áp dụng hệ thống hải quan điện tử E-Port, có thể sử dụng đồng bộ cho cả Green Port và VipGreen.

—————————————–

#Câu hỏi:

Cuộc chiến thương mại Mỹ – Trung tác động thế nào đến thương mại Việt Nam?

 

Quan điểm của GoValue

Chúng tôi cho rằng Việt Nam không phải là nạn nhân của cuộc chiến thương mại này. Mặt khác, đây còn là cơ hội để chúng ta hay một nước thứ 3 muốn thông qua Việt Nam, thâm nhập vào những khoảng trống thương mại mà cuộc chiến giữa hai nước Mỹ – Trung sẽ để lại.

Tại sao?

Tính đến nay, sau 4 tháng kể từ khi sắc thuế 250 tỷ $ Mỹ đánh lên hàng hóa Trung Quốc có hiệu lực, kim ngạch xuất nhập khẩu Việt Nam vẫn duy trì được đà tăng ấn tượng.

Cụ thể:

8 tháng đầu năm 2018 ghi nhận tổng kim ngạch xuất nhập khẩu tăng trưởng 15.3% yoy.

Bên cạnh đó, GoValue cho rằng, gần đây với lợi thế tham gia vào một loạt các FTA thế hệ mới, Việt Nam được kỳ vọng sẽ trở thành nơi trú ẩn an toàn trong bối cảnh chiến tranh thương mại ngày càng leo thang.

Vì sao bạn cần quan tâm đến vấn đề này?

Cụm cảng Hải Phòng là một trong hai cụm cảng quan trọng nhất cả nước (sau cụm cảng Đông Nam Bộ), chiếm 20-25% lượng hàng hóa thông quan toàn quốc. Do đó, những tác động từ chiến tranh thương mại giữa hai nền kinh tế lớn nhất thế giới, sẽ ảnh hưởng trực tiếp tới hoạt động kinh doanh ngành cảng biển nói chung và đặc biệt là khu vực Hải Phòng.

Tổng kim ngạch XNK tăng qua các năm, chưa nhận thấy ảnh hưởng tiêu cực từ chiến tranh thương mại Mỹ – Trung đến hoạt động thương mại của Việt Nam

Tăng trưởng kim ngạch xuất nhập khẩu cả nước vẫn tiếp tục tăng qua các năm, 8 tháng đầu năm 2018 ghi nhận tổng kim ngạch xuất nhập khẩu tăng trưởng 15.3% yoy.

Theo số liệu GoValue tổng hợp, cũng cho thấy tổng kim ngạch xuất nhập khẩu Việt Nam các tháng đầu năm 2018 tăng trưởng trên cả 3 nhóm: EU, ASEAN, Khác.

Mức tăng trưởng tổng kim ngạch xuất nhập khẩu ghi nhận qua từng tháng,nhìn chung đều vượt trên mức bình quân 12 tháng.

 

 

 

Các sắc thuế Mỹ đánh lên hàng hóa Trung Quốc đều đã có hiệu lực từ tháng 7 và tháng 9 năm nay, khiến nhiều nhà đầu tư lo ngại chiến tranh thương mại sẽ tác động xấu đến xuất nhập khẩu của Việt Nam. Đặc biệt, Mỹ và Trung Quốc cũng là 2 thị trường quan trọng của Việt Nam khi chiếm đến 17.2% và 28.9% trong tổng kim ngạch thương mại.

Tuy nhiên, số liệu thu thập được về tình hình xuất nhập khẩu của Việt Nam từ đầu năm đến nay, tại hai thị trường quan trọng này, lại cho thấy sự tăng trưởng rất tích cực.

Có thể thấy Trade-war vẫn chưa có tác động tiêu cực đến thương mại Việt Nam, thậm chí trong tháng 7 và 8 vừa qua xuất khẩu Việt Nam vào 2 nước đều tăng mạnh.

Cơ hội đến từ FTA thế hệ mới

Theo nhiều chuyên gia phân tích: Việt Nam sẽ chịu tác động hai chiều từ chiến tranh thương mại Mỹ – Trung Quốc, cả tích cực và tiêu cực. Về mặt tích cực, khi Mỹ không nhập khẩu hàng hóa từ Trung Quốc nữa sẽ có thể nhập khẩu hàng hóa của Việt Nam.

Với lợi thế tham gia vào một loạt FTA thế hệ mới như CPTPP, EVFTA, RCEP, đây là cơ hội để Việt Nam tăng cường năng lực sản xuất, cũng như thu hút đầu tư vào các lĩnh vực như nông sản, lắp ráp điện tử. Ngược lại, những mặt hàng của Mỹ không thể xuất sang Trung Quốc do thuế cao sẽ chảy sang nước ta.

Tương tự, khi bị Mỹ áp thuế cao, hàng hóa Trung Quốc khó vào thị trường Mỹ sẽ chuyển hướng sang các thị trường khác, trong đó có Việt Nam. Điều này đã xảy ra trong thời gian qua như sắt, thép, xi măng … Ngược lại, khi Trung Quốc không nhập khối lượng lớn hàng nông sản và nhiều mặt hàng khác rất lớn từ Mỹ sẽ tìm đến các thị trường khác để mua.

Tựu chung lại, trong bối cảnh chiến tranh thương mại ngày càng leo thang,  Việt Nam vẫn sẽ là một điểm đến quan trọng trong thương mại toàn cầu, trở thành thị trường thay thế của các nước khác hoặc thông qua các FTA Việt Nam đã và đang đàm phán để thâm nhập thị trường mong muốn.

 ——————————————

#Câu hỏi:

Quy định mới về khung giá dịch vụ bốc dỡ container tác động như thế nào đến các doanh nghiệp cảng biển?

 

Dự thảo thông tư của Bộ GTVT mới đây đã quy định khung giá mới thay thế khung giá đã áp dụng trong năm 2017, sẽ điều chỉnh mức giá sàn tăng thêm 10%/năm giai đoạn 2019 – 2021 đối với dịch vụ bốc dỡ container xuất-nhập khẩu và tạm nhập, tái xuất từ 45$/TEU lên 62$/TEU vào năm 2021.

Việc thông qua dự thảo sẽ giảm bớt phần nào tình trạng cạnh tranh căng thẳng đang diễn ra tại cụm cảng Hải Phòng. Về mặt lý thuyết, cảng Vipgreen – động lực tăng trưởng chính của VSC, sẽ được hưởng lợi trực tiếp từ dự thảo này. Tuy nhiên, hiện nay Vipgreen đang cung cấp dịch vụ với mức giá trung bình khoảng 45$/TEU so với các doanh nghiệp cảng biển cùng khu vực như Đình Vũ, Tân Vũ và Nam Đình Vũ là tương đương.

Vì thế, chúng tôi cho rằng trong bối cảnh nguồn cung tăng cao, cạnh tranh gay gắt tại khu vực, các đối thủ hiện có cũng như VSC sẽ chưa lựa chọn giải pháp tăng giá dịch vụ thêm 10% trong năm đầu tiên, ngay khi dự thảo được thông qua vào đầu năm 2019.

Thay vì đó sẽ tiếp tục sử dụng chính sách giảm giá đối với các dịch vụ liên quan sau cảng nhằm duy trì ổn định mức giá hiện tại. Và giá sẽ chỉ tăng khi nhận thấy cung cầu tại khu vực trở nên cân bằng hơn.

Trên cơ sở thận trọng, chúng tôi giả định mức tăng phí dịch vụ cho kịch bản #basecase trong năm 2019, 2020 lần lượt là 2.5% và 5% thấp hơn so với mức dự thảo đề xuất là 10%. Do đó, mức tăng phí dịch vụ tại Vipgreen trong giai đoạn 2018-2022 chỉ ở mức 1.9% CAGR.

Bởi khi nguồn cung đang dư thừa, việc điều chỉnh tăng giá là hết sức nhạy cảm vào lúc này. Mặt khác, giá dầu tăng cao gần đây sẽ tác động không nhỏ đến các hãng tàu. Do vậy, không dễ dàng để họ chấp nhận mức tăng giá 10%/năm trong bối cảnh hiện tại.

——————————————

ĐỊNH GIÁ VÀ KHUYẾN NGHỊ CỦA GO VALUE

So sánh với các doanh nghiệp cùng ngành tại Việt Nam, VSC đang “rẻ” hơn tương đối khi P/B và EV/EBITDA của VSC lần lượt là 1.33 và 4.29, thấp hơn so với mức trung bình ngành là 1.35 và 4.8.

Nửa năm trở lại đây, VSC có xu hướng tăng giá trở lại và giao dịch quanh mức PE bình quân 5 năm là 8.39. Chúng tôi cho rằng VSC sẽ tiếp tục sideway trong khoảng từ Mean đến -1SD (Standard Deviation – Độ lệch chuẩn)

GoValue đang định giá VSC thận trọng trong khoảng 26.287 – 41.562 đồng/cp dựa trên 3 kịch bản:

Giá trị 1 cổ phiếu

Tăng trưởng sản lượng hàng hóa qua VSC 2018-2022 CAGR

Mức tăng phí dịch vụ tại Vipgreen 2018-2022 CAGR

#Base

41.562

6.58%

1.9%

#Conservative

36.864

3.8%

1.2%

#Worst

26.287

1.3%

0.6%

#Base: Chúng tôi kỳ vọng chiến tranh thương mại không tác động tiêu cực đến thương mại Việt Nam. Do đó, tăng trưởng sản lượng hàng hóa qua VSC 2018-2022 đạt 6.58% CAGR. Đồng thời mức điều chỉnh tăng phí dịch vụ tại Vipgreen 2018-2022 đạt 1.9% CAGR, thấp hơn mức 6% CAGR theo thông tư đề xuất.

#Conservative: GoValue thận trọng khi chiến tranh thương mại ít nhiều làm suy giảm thương mại Việt Nam, với giả định tăng trưởng sản lượng hàng hóa qua VSC đạt 3.8% CAGR.

#Worst: Chiến tranh thương mại tác động rất tiêu cực đến tình hình thương mại Việt Nam, khiến tăng trưởng sản lượng chung toàn ngành sụt giảm và mức tăng trưởng sản lượng GoValue giả định đối với VSC trong trường hợp này chỉ đạt 1.3% CAGR

Với mức giá hiện tại khoảng 39.690 đồng/cp tỷ lệ win-loss dựa trên các kịch bản là khoảng 0.14 lần.

Mức biên an toàn nếu bạn tham gia tại thời điểm này là quá thấp, với tôi một tỷ lệ win-loss tối thiểu bằng 2 lần mới đáng để cân nhắc.

Chúng tôi khuyến nghị OBSERVE (QUAN SÁT) ở  mức giá hiện tại và MUA (BUY) nếu mức giá thấp hơn 31.300 đồng/cp. Tương ứng với tỷ lệ win-loss là 2 lần.

  •  
    221
    Shares
  • 187
  • 34
  •  

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *

3 file excel phân tích & định giá

cổ phiếu (TEMPLATE)

FREE

1. Phân tích Dupont

2. Định giá cổ phiếu theo công thức Benjamin Graham

3. Định giá cổ phiếu theo phương pháp DCF

(Bỏ qua) Tôi không muốn nhận file!