MBB: Hãy thận trọng khi đám đông vẫn còn lạc quan

Recommendation

Rủi ro lớn nhất là khi bạn không biết mình đang làm gì. Đừng bao giờ đầu tư vào một lĩnh vực mà bạn không am hiểu và mơ hồ về nó.” – Warren Buffett

Cổ phiếu ngân hàng là một lĩnh vực rất khó đối với không chỉ nhà đầu tư cá nhân mà cả các bạn phân tích ở các công ty chứng khoán vì bản chất hoạt động kinh doanh rất phức tạp của ngân hàng.

Ngân hàng là một ngành rất nhạy cảm với những thay đổi về chính sách vĩ mô và các yếu tố rủi ro thị trường vì thế rất khó (đúng hơn là không thể!) dự đoán được chính xác kết quả kinh doanh của 1 ngân hàng trong dài hạn.

Việc định giá ngân hàng dựa trên các mô hình định giá thông thường được các bạn phân tích sử dụng cũng sẽ dễ “đẩy” mức giá trị thực của cổ phiếu ngân hàng lên cao nếu ngân hàng đó (và ngành ngân hàng nói chung) đang ở giữa hoặc cuối chu kỳ tăng trưởng.

Vì thế, điều đầu tiên trước khi bạn tiếp tục đọc hết nghiên cứu này, nếu bạn là nhà đầu tư cá nhân thì chúng tôi không thực sự khuyến khích mua hoặc nắm giữ (với tỷ trọng lớn) cổ phiếu ngân hàng.

Theo nghiên cứu từ các cuộc khủng hoảng tài chính và học hỏi từ các khoản đầu tư của Warren Buffett vào cổ phiếu ngân hàng, chúng tôi thường đề cao yếu tố Chất lượng (Quality, trong đó bao gồm khả năng sinh lợi, chất lượng tài sản, chất lượng lợi nhuận, rủi ro) hơn các yếu tố về Giá trị (Value) và Tăng trưởng (Growth) khi đánh giá 1 ngân hàng.

Thực tế trong 1 “cuộc chơi” dài hạn có tính cạnh tranh rất cao như ngành ngân hàng, kẻ nào có thể tăng trưởng bền vững, thích nghi tốt thì mới có thể là kẻ tồn tại và chiến thắng cuối cùng.

Trong số các ngân hàng đang niêm yết, MBB là một trong những ngân hàng có chất lượng tốt nhất hiện tại tuy nhiên với quan điểm độc lập về đầu tư giá trị chúng tôi cho rằng mức giá hiện tại của MBB chưa thực sự hấp dẫn.

#VALUE

Định giá hiện tại có thực sự hấp dẫn?

Nội dung dành riêng cho thành viên

Bạn có đã tài khoản? Đăng nhập

#QUALITY

Khả năng sinh lợi ở top đầu nhờ lợi thế cạnh tranh “đặc biệt”

Tạm quên về việc “đắt-hay-rẻ”, MBB đang là 1 trong những ngân hàng có chất lượng tốt nhất hiện tại xét trên nhiều yếu tố bao gồm: khả năng sinh lợi, rủi ro và lợi thế cạnh tranh.

Kha-nang-sinh-loi-top-dau-nho-loi-the-canh-tranh-dac-biet

Hết 6 tháng đầu năm 2018, biên thu nhập lãi ròng (NIM) của MBB duy trì ở mức 4.41% không thay đổi so với cuối năm 2017. Mức NIM này cao hơn khá nhiều so với mức trung bình ngành (3.59%) và xếp thứ 2 trong số tất cả các ngân hàng tại Việt Nam hiện tại, dẫn đầu là VPBank với NIM 9.79% (tuy nhiên VPBank có tỷ trọng tín dụng tiêu dùng lớn, lãi suất cho vay bình quân rất cao, đi kèm rủi ro cao).

Mức NIM cao như hiện tại của MBB đến từ 2 yếu tố chính:

  • Thứ nhất, cơ cấu cho vay đầu ra tập trung lớn vào đối tượng khách hàng cá nhân và khách hàng doanh nghiệp vừa và nhỏ (chiếm tỷ trọng tương ứng 31.6% và 48.6% tổng dư nợ cho vay) có lãi suất đầu ra cao. Tuy nhiên, chúng tôi không đánh giá đây là 1 lợi thế của MBB, vì hầu hết các ngân hàng có lợi suất tài sản (Asset yield) trên mức trung bình ngành như VPBank, ACB hay HDBank đều có chiến lược tương tự và đều được hưởng lợi trong giai đoạn hơn 1 năm trở lại đây.
  • Thứ hai, cơ cấu huy động của MBB có lợi thế cạnh tranh “đặc biệt” với hơn 42.2% lượng tiền gửi là tiền gửi không kỳ hạn có chi phí vốn rất thấp, giúp cho MBB luôn duy trì được chi phí huy động vốn toàn hàng ở mức thấp tương đối và ổn định trong dài hạn hơn so với những ngân hàng khác (3.49% tại 30/06/2018 và 3.43% bình quân trong 5 năm gần nhất).

Bản chất của khoản tiền gửi không kỳ hạn này phần lớn đến từ khoản tiền gửi của các khách hàng dịch vụ công (những doanh nghiệp liên quan đến quốc phòng) và tất cả đều ở dạng tiền gửi không kỳ hạn. Theo tìm hiểu của chúng tôi, thông thường khi những khách hàng này có nhu cầu sử dụng thì kế hoạch “đi tiền” cũng được chốt trước tối thiểu 3 tháng, do đó MBB sẽ không gặp quá nhiều khó khăn trong việc cân đối nguồn vốn bổ sung.

Ngoài ra, tỷ lệ tiền gửi lõi (Core deposits) của MBB cũng ở mức cao, chiếm khoảng 70 – 72% tổng tiền gửi thanh toán. Việc duy trì lượng tiền gửi thanh toán ổn định giúp MBB dễ dàng hơn trong việc cân đối nhu cầu huy động và triển khai các giải pháp kinh doanh hơn so với những ngân hàng khác.

Chúng tôi đánh giá đây là 1 lợi thế rất lớn mà không ngân hàng TMCP (không bao gồm các NHTMCP nhà nước) nào có được tại thời điểm hiện tại. Tuy nhiên, đây cũng là điểm mà chúng tôi sẽ quan sát trong dài hạn khi MBB tiếp tục tăng trưởng danh mục cho vay ở tốc độ hiện tại thì nhu cầu vốn bổ sung sẽ không chỉ dựa vào khối dịch vụ công như hiện tại.

Khi MBB hướng đến 1 nguồn huy động khác mà chắc chắn chi phí huy động sẽ cao hơn, BLĐ sẽ làm gì để duy trì mức sinh lợi (NIM) như hiện tại?

Trên thực tế là MBB sẽ phải chấp nhận một mức rủi ro cao hơn và chỉ có 2 lựa chọn: (i) cho vay những khách hàng, lĩnh vực rủi ro hơn với lãi suất cao hơn, (ii) hoặc tăng tỷ trọng cho vay dài hạn.

Tính đến 30/06/2018, tỷ trọng cho vay trung dài hạn của MBB đang có xu hướng giảm dần từ 50.8% xuống 48.9%, như vậy có vẻ như BLĐ MBB đang lựa chọn hướng đi thứ nhất và MCredit có lẽ sẽ là nhân tố giúp giải quyết bài toán này.

Rủi ro tăng lên nhưng vẫn duy trì ở mức an toàn

Mặc dù rủi ro của MBB sẽ tăng lên trong 2 – 3 năm tới khi MCredit mở rộng, tuy nhiên chúng tôi luôn đánh giá MBB là 1 trong những ngân hàng có hệ thống quản trị rủi ro tốt nhất hiện tại (điều này cũng được thể hiện qua rating của Fitch cho các hạng mục quản trị rủi ro của MB) và các chỉ số rủi ro hiện tại cũng đang được kiểm soát ở mức an toàn.

Rui-ro-tang-nhung-van-duy-tri-o-muc-an-toan

Trong khoảng 1 năm tới, hầu hết các quan điểm từ các chuyên gia kinh tế cho rằng lãi suất sẽ khó có thể giảm thêm và khả năng cao sẽ bắt đầu 1 chu kỳ đi lên, tuy nhiên chúng tôi đánh giá MBB vẫn đang kiểm soát tốt rủi ro thanh khoản và rủi ro lãi suất trên sổ ngân hàng (Interest Rate Risk in Banking Book – IRRBB) với Gap thanh khoản và Gap lãi suất duy trì lũy kế các kỳ hạn dưới 1 năm ở mức thấp, vì thế việc lãi suất tăng sẽ không ảnh hưởng quá nhiều đến thu nhập lãi thuần (NII) của MB.

Điểm lưu ý của chúng tôi hiện tại là về rủi ro tín dụng của MB khi tỷ lệ cấu thành nợ xấu (NPL Formation Ratio) của MB tăng lên mức 0.91% 6M2018 so với mức 0.37% cuối 2017. Mặc dù tỷ lệ này vẫn thấp hơn rất nhiều so với VPB (ngân hàng với tỷ trọng dư nợ tài chính tiêu dùng ở mức cao) ở mức 3.93%, tuy nhiên chúng tôi cho rằng đây là rủi ro cần được chú ý khi MB đẩy mạnh MCredit trong thời gian tới.

#GROWTH

Những hướng đi mới với tham vọng và năng động từ CEO mới

MB Ageas Life – Con đường trải đầy hoa hồng

Theo chia sẻ từ lãnh đạo MB Ageas Life (MBAL), đây sẽ là liên doanh ngân hàng – bảo hiểm nhân thọ đầu tiên ở Việt Nam đạt điểm hòa vốn sau 4 năm hoạt động (dự kiến vào năm 2019). Mặc dù không có đủ số liệu cần thiết để đánh giá toàn diện nhất về chất lượng và khả năng tăng trưởng của MBAL, tuy nhiên chúng tôi cho rằng tiềm năng tăng trưởng của thị trường bảo hiểm nhân thọ còn rất lớn, đặc biệt MBAL cũng có rất nhiều lợi thế từ kênh bán chéo sản phẩm ngân hàng – bảo hiểm (bancasurance) và tận dụng kênh phân phối qua đối tác, cổ đông chiến lược Viettel.

Hết 6M2018, thu nhập ròng từ mảng kinh doanh và dịch vụ bảo hiểm của MB đã đạt 398.6 tỷ VNĐ, tăng 39.9% so với cả năm 2017.

Chúng tôi cho rằng MB sẽ tiếp tục có mức tăng trưởng rất cao ở mảng bảo hiểm trong năm 2018 với mức tăng cả năm khoảng 109.8% yoy, đạt mức thu nhập ròng khoảng 597.8 tỷ VNĐ (chiếm khoảng 15.3% tổng thu nhập ngoài lãi – Non-interest income).

MCredit – “Kẻ đến sau”

Gia nhập ngành chậm hơn so với FECredit (của VPBank), HomeCredit, và HDSaison (của HDBank), BLĐ MB chia sẻ MCredit sẽ là 1 hướng đi mới giúp MB đẩy mạnh tăng trưởng thu nhập lãi ròng trong bối cảnh tín dụng tiêu dùng đang tăng trưởng rất nhanh.

Tuy nhiên, chúng tôi chưa đánh giá cao MCredit trong dài hạn, cụ thể:

  • MCredit không có lợi thế cạnh tranh nào đặc biệt: từ góc độ khách hàng, các sản phẩm của MCredit không có yếu tố “độc đáo” nào khác so với những sản phẩm tài chính tiêu dùng khác. Lợi thế của các công ty tài chính tiêu dùng trong khoảng 2 năm tới vẫn phụ thuộc chủ yếu vào kênh phân phối. Mặc dù MCredit dự kiến sẽ có khoảng 13.000 điểm bán lẻ khi liên kết với Viettel và VNPost so với FE Credit 12.000 điểm, HDSaison 11.500 điểm và HomeCredit hơn 10.000 điểm nhưng các công ty này cũng đều đã phát triển liên kết với Viettel/VNPost và với vị thế là “kẻ đến sau” MCredit khó có thể tạo ra được lợi thế cạnh tranh đặc biệt nào từ kênh phân phối.
  • Tỷ lệ MCredit cho vay hướng đến những hàng hóa không thiết yếu (điện thoại, điện máy, xe máy…) đang chiếm khoảng 30 – 35% danh mục và vì thế sẽ gắn chặt với yếu tố chu kỳ. Với 2 mảng chính là điện thoại và điện máy đã bắt đầu vào chu kỳ bão hòa, chúng tôi cho rằng mặc dù vẫn tăng trưởng ở mức 2 con số nhưng tốc độ tăng trưởng của tài chính tiêu dùng ở Việt Nam sẽ suy giảm và có sự chuyển hướng sang cho vay tiền mặt tích hợp với các dịch vụ thanh toán.
  • Trong xu thế số hóa hiện tại, các công ty tài chính tiêu dùng sẽ sớm tiến đến việc tích hợp phát triển kênh online thay vì phụ thuộc vào các điểm giao dịch truyền thống. Do đó, chúng tôi đánh giá cao FECredit khi triển khai ứng dụng tích hợp với Samsung Pay và Zalo, và HomeCredit khi kết hợp với Ví Momo. Những công ty nào triển khai sớm sẽ có nhiều lợi thế hơn trong việc giành phần lớn thị phần trong giai đoạn chuyển đổi 2 – 3 năm tới.
  • Trong một giai đoạn mà ngành ngân hàng có khoảng 3 năm thăng hoa trở lại đây với tốc độ tăng trưởng cao ở toàn bộ các ngân hàng, chúng tôi kỳ vọng MB sẽ tiếp tục giữ vững một hình ảnh tăng trưởng bền vững đi kèm với quản trị rủi ro hiệu quả, thay vì chấp nhận một khẩu vị rủi ro cao hơn nhiều ở mảng tài chính tiêu dùng, vốn đã đi sau các đối thủ khác.
  • Tuy nhiên, chúng tôi đánh giá tích cực ở MCredit về đội ngũ lãnh đạo và đối tác Nhật Bản Shinsei. Hiện tại, GĐ rủi ro của MCredit là đại diện từ phía Nhật Bản và thông thường các doanh nghiệp Nhật Bản có lợi thế, đòi hỏi rất cao và thận trọng về vấn đề quản trị rủi ro. Do đó, chúng tôi kỳ vọng MCredit sẽ đi theo hướng tăng trưởng nhưng có sự “chọn lọc” khách hàng một cách thận trọng dựa trên các mô hình quản trị rủi ro hiện đại.

Ngân hàng số – Thay đổi hướng đến phân khúc khách hàng trẻ

Kể từ khi có CEO mới từ đầu 2016 đến nay, chúng tôi nhận thấy MB đã có sự thay đổi rất lớn trong việc “trẻ hóa” thương hiệu của mình từ bộ nhận diện thương hiệu, giao diện tương tác, truyền thông và các sản phẩm công nghệ mới…, với mục tiêu đón đầu xu thế mới từ phân khúc khách hàng trẻ trung, thích trải nghiệm công nghệ.

Trong số tất cả các ngân hàng TMCP hiện tại, chúng tôi đánh giá MB đang dẫn đầu cho xu hướng ngân hàng số hướng tới phân khúc khách hàng này, trong đó thể hiện khá rõ tham vọng và sự “tươi mới” đến từ 1 CEO trẻ đã qua MBA của ĐH Haiwaii – Mỹ.

Thu nhập ròng từ mảng ngân hàng số của MB tăng trưởng 47.6% yoy năm 2017 (đạt 288 tỷ VNĐ, chiếm 29.4% tổng thu nhập ròng ngoài lãi) và 41.2% yoy 6M2018. Chúng tôi cho rằng đây là một mức tăng trưởng ấn tượng và sẽ giúp MB thoát ra khỏi hình ảnh cũ “ngân hàng phục vụ quân đội” thành 1 hình ảnh mới “ngân hàng công nghệ của giới trẻ” trong tương lai 1 – 2 năm tới.

Sự thay đổi này chúng tôi đánh giá rằng sẽ đem đến sự tích cực không chỉ ở mảng ngân hàng số mà còn đem đến cho MB nhiều lợi thế hơn trong việc tạo ra mức tổng thu nhập (TOI) cao hơn trên mỗi khách hàng nhờ cộng hưởng lợi ích giữa bán lẻ dịch vụ và huy động vốn.

#ACTION

Trong giai đoạn hiện tại, chúng tôi thể hiện quan điểm lạc quan đối với chất lượng của MB từ khả năng sinh lợi, lợi thế cạnh tranh, dẫn đầu về đổi mới trong quản trị và hình ảnh.

Như đã trình bày ở phần định giá, mặc dù giá trị thực của MB đang thấp hơn giá thị trường với biên an toàn từ 15 – 20%, chúng tôi vẫn khuyến nghị nhà đầu tư cá nhân QUAN SÁT trong hiện tại và NẮM GIỮ (HOLD) đối với những nhà đầu tư dài hạn (trên 2 năm) vì:

  • (i) Chúng tôi kỳ vọng một mức biên an toàn tối thiểu 35 – 40% đối với một doanh nghiệp trong lĩnh vực tài chính, đặc biệt là ngân hàng, với rủi ro cao;
  • (ii) Câu chuyện tăng trưởng của MB và ngân hàng nói chung đã khá rõ ràng, và những yếu tố hỗ trợ (catalysts) hiện tại không thực sự đủ mạnh để đưa giá cổ phiếu về giá trị thực trong ngắn hạn.

 

 

5/5 (2 Reviews)
  •  
    217
    Shares
  • 188
  • 29
  •  

2 thoughts on “MBB: Hãy thận trọng khi đám đông vẫn còn lạc quan

  1. Tran Chi Thanh says:

    Mình cũng đang quan tâm đến MBB, rất mong có thể để nghe được quan điểm của admin về việc MBB mua cổ phiếu quỹ thời gian qua, và khả năng MBB sẽ xử lý như thế nào đối với lượng cổ phiếu quỹ mua được. Xin cảm ơn!

    • Khánh Phan, FRM says:

      Hi Thanh,

      Cảm ơn bạn đã đặt câu hỏi.

      Những chia sẻ dưới đây dựa trên những thông tin từ trao đổi với 1 số lãnh đạo cấp cao của MB và là quan điểm riêng của GoValue bạn nhé:

      1. Việc mua cổ phiếu quỹ là bước đầu trong chiến lược “cô đặc” cổ đông của anh Thái (CEO). Trong cuộc gặp các quỹ đầu tư gần đây, anh Thái có khẳng định giá trị của MBB phải trên 3x, tuy nhiên MB cần phải có cổ đông cô đặc hơn.

      GoValue đánh giá việc mua cổ phiếu quỹ với số lượng lớn như MB đang làm là 1 quyết định rất “táo bạo” và thể hiện 1 tinh thần rất mới từ phía CEO mới (theo thông tin GoValue có được, NHNN cũng bất ngờ với quyết định này của MB, vì mục tiêu của MB vẫn là tăng vốn).

      2. Xử lý đối với cổ phiếu quỹ:

      MB sẽ tìm đối tác chiến lược nước ngoài, bán lại lượng cổ phiếu quỹ đồng thời sẽ tăng vốn thông qua phát hành thêm cho cổ đông chiến lược. MB sẽ đạt 2 mục tiêu chính:

      (i) Tăng vốn, và
      (ii) Cô đặc cổ đông

      Hiện tại, 1 số lãnh đạo cấp cao của MB đang đàm phán với 1 số đối tác và khả năng thông tin sẽ được công bố trong năm nay.

      Bạn có thể tham khảo thêm đánh giá toàn ngân hàng trong đó có khá nhiều số liệu và nhận định về MBB ở đây:
      https://govalue.vn/nganh-ngan-hang/

      Để được đọc toàn bộ nghiên cứu, kèm theo Định giá và khuyến nghị của GoValue, bạn vui lòng đăng ký thành viên ở đây:
      https://govalue.vn/subscription-plan/

      Thân,

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *